新通联欲借款10亿元豪买关联方资产 实控人大举套现

发表自话题：借款5000分12期

12 月 1 日，新通联发布了重组草案（修订稿），对收购华坤衍庆 70% 股权事项进一步补充披露。草案显示，华坤衍庆主要持有华坤道威（或称目标公司）51% 股权，交易完成后，上市公司将间接控制华坤道威 51% 股权。

值得关注的是，此次交易对价为 10.5 亿元现金，而上市公司计划增加 10 亿元有息负债来支付此次交易对价，其中有 5 亿元借款上市公司实控人曹文洁。公告显示，曹文洁计划在近期向济南铁坤转让上市公司 18.45% 股权，而济南铁坤的有限合伙人为目标公司的实控人、交易对手之一的孟宪坤。简言之，此次 10.5 亿元的高溢价现金收购，是以增加了上市公司负债的方式成全了实控人与交易对方的 " 双赢 "。但令人担忧的是，目标公司财务数据的真实性还有待检验。

上市公司 " 抽血 "10 亿元 实控人大举套现

草案显示，截至评估基准日 2020 年 6 月 30 日，标的公司的评估值为 14.53 亿元，标的公司合并口径审计后账面净资产 1.84 亿元，评估增值率为 689.09%；标的公司母公司口径审计后账面净资产 0.25 亿元，评估增值 14.28 亿元，评估增值率为 5601.07%。这样的收购溢价并不低。 

并且，上市公司要拿出 10.5 亿元现金支付此次交易对价，但目前公司账上的货币资金不足 1 亿元。作为解决方案，新通联拟借款 10 亿元完成此次收购。其中，公司打算向控股股东、实控人曹文洁借款人民币 5.15 亿元（借款期限 5 年，借款利率为 4.65%），再向银行申请 5 亿元的并购贷款（贷款期限不超过 5 年）。

毫无疑问，新通联的财务负担会大幅增加，而实控人未来 5 年将从上市公司获得利息收入 1.2 亿元。如果新通联也按照 5 年期、4.65% 的利率向银行贷款，则上市公司层面每年增加近 5000 万元的利息费用。

令人更惊讶的是，此次高溢价现金收购的对方并不是 " 外人 "。草案显示，此次交易对方的实际控制人之一为孟宪坤，其认缴 51% 合伙份额的铁坤投资与上市公司控股股东、实控人曹文洁及其控制的文洁投资签订了协议，曹文洁、文洁投资拟分别向铁坤投资转让其所持有的上市公司股份的 14.70% 和 3.75%。股份转让完成后，铁坤投资持有上市公司 18.45% 的股份，孟宪坤将实现对上市公司 18.45% 股份的控制。

这意味着，实控人通过大举转让手中股份套现，作为关联方的交易对手将获得 10.5 亿元现金，而上市公司在本不宽裕的情况下 " 抽血 "10.5 亿元，还要在未来几年偿还 2 亿元左右的利息。

值得一提的是，并购标的的现金流状况也不乐观。2018 年和 2020 年上半年的经营活动产生的现金流净额为负值，远低于同期净利润。2019 年和 2020 年上半年，华坤道威现金及现金等价物净增加额分别为 -3897.51 万元和 -2909.12 万元，公司账上的货币资金并没有随着业绩增长而增加。

标的财务异常

上文分析可知，在高溢价现金收购及股权转让中，实控人和交易对手都有不菲的现金流入，而上市公司则是现金净流出。令人担忧的是，标的多项财务指标异常，业绩并没有与之相应的现金流支撑，真实性还有待检验。

草案显示，目标公司华坤道威的主营业务是大数据统计分析技术和人工智能技术的数据智能综合服务，同行可比上市公司有每 日互动、云光科技、慧辰资讯和博睿数据。2018 年、2019 年和 2020 年上半年，目标公司分别实现营收 3.72 亿元、4.13 亿元和 1.27 亿元，2019 年 11.02% 的营收增速超过了上述四家同行。

不过，目标公司营收增速远低于应收账款增速。2018 年、2019 年及 2020 年上半年各期末，华坤道威经审计的应收账款账面价值分别为 2.34 亿元、3.31 亿元和 3.68 亿元，2019 年的应收账款增速为 41.45%。上市公司解释称，应收账款增加是因为经营规模扩大所致。

财务人士认为，应收账款增速超过同期营收增速，公司销售回款变慢，有可能是放宽了信用政策，但也不排除财务造假的可能。

此外，目标公司应收账款规模也远超同行。2018 年、2019 年及 2020 年上半年各期末，华坤道威经审计的应收账款账面价值分别占期末资产总额的 54.02%、75.99% 和 84.33%。换句话讲，目标公司中的资产绝大部分是应收账款，这在 A 股中较为罕见。同行中，以 2019 年为例，每 日互动、云光科技、慧辰资讯和博睿数据应收账款账面价值占期末总资产的 13.4%、3.72%、27.58%、27.8%，远低于华坤道威的 75.99%。

草案显示，目标公司的销售费用率也颇为异常。2018 年、2019 年以及 2020 年上半年。目标公司的销售费用率分别为 2.82%、3.40% 以及 4.85%。而同行四家可比上市公司销售费用率均值在 13% 以上，四家中最低的为佳云科技，销售费用率都在 9% 以上。

对于畸低的销售费用率，公司称，一方面因为华坤道威采用大客户制销售策略，销售人员精简，销售费用少；另一方面因为华坤道威的主要客户及战略客户均由目标公司实际控制人及高管亲自负责服务与维护，大大降低了销售费用率。按照公司解释，实控人和高管兼任 " 销售 " 是公司销售费用率为同行三分之一的重要原因，这种现象在 A 股中也不多见。

目标公司的大客户也值得关注。9 月 25 日，新通联第一次发布重组草案，9 月 28 日，新浪财经发布《新通联高溢价收购：账上不足亿元仍 10 亿 " 输血 " 关联方》，就目标公司大客户的种种异常进行了报道。报道称，目标公司没有将可能互为关联方的嘉兴乐玩和嘉兴乐萌进行合并披露。

据最新修订的方案，目标公司将嘉兴乐玩和嘉兴乐萌进行合并披露，这 9 月份的重组草案信披不够准确、完整。

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责任编辑：公司观察

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