发表自话题：最好最安全的借贷平台

杨爱斌：下半年要买最安全的资产

鹏鹏扬基金成立于2016年7月6日，全国首家“私转公”基金公司。截至2017年二季末，旗下成立的10只公募基金合计规模达到124.7亿元（Wind），成立不足两年时间已经先后布局了混合型基金、债券型基金、货币型基金，构建了较为齐备的产品线。

鹏扬基金人才集聚、规模稳增，逐渐在竞争日趋激烈的公募市场上崭露头角。在鹏扬基金的一系列动作中，原华夏基金总经理、被誉为“基金教父”的范勇宏的加盟最为引人注目，鹏扬基金的未来战略也有望因此更加优化和明晰。

鹏扬基金法定代表人、总经理，复旦大学金融专业硕士，自1999年开始债券投资，拥有19年债券投资经验。 曾担任中国银行间债券市场第一届专业委员会委员、鹏扬投资总经理、华夏基金总经理助理兼固定收益投资总监等职务。

金融危机发生概率不大 灰犀牛出现概率在上升

市场觉得现在违约风险不大，违约的债券只有600亿元，但是我们做了一个测算，现在二级市场收益率超过12%的债券超过3700亿，在现在这个经济形势的情况下， 哪个企业能够承受12%的利率？理论上我们认为这些债券未来都可能会面临违约的风险，如果违约，持有这些债券的非银行金融机构，包括小银行的理财产品会有出现信用风险的可能，它们一旦出现信用风险，那么表明风险在从非金融机构向金融机构传递。虽然现在我们觉得金融危机发生的概率不大，但是我们也要做好这种灰犀牛出现的准备，不敢说概率有多大，但是灰犀牛出现的概率预计是在上升的。

下半年投资策略

在信用收缩的态势没有根本改变的背景下，用一个经典的词来形容就是“fly-to-”，就是尽量去买最安全的资产——债券市场主要投利率债或者超高等级的信用债；股票市场主要投防御性最强的、最安全的股票。对那些盈利预期很乐观、估值很贵、安全保护很低的股票，我们现在采取的是谨慎的态度。但是目前安全的股票现在也比较难找，现在市场上的资金扎堆在食品饮料、餐饮旅游还有医药这种行业里面，但是在大环境不佳的情形下，这种防御类的板块也会补跌，而且有可能会跌得比较快。

现在经济面临的问题主要就是内部信用收缩，因为前几年信贷扩张得太厉害，现在要还债；还有就是贸易冲突。内部和外部这两个因素都是不利的，这两个问题不解决，会对我国的经济造成持续的压力，这个压力可能在三季度会进一步继续体现出来。股票从长期来看现在的位置还好，有长期的配置价值，短期的趋势又不是那么地好，很矛盾。

本轮信用违约尚未结束

之所以说现在还是信用违约上半场，是因为我们觉得：目前违约的数量级和违约进一步恶化的逻辑没有任何的改变。把AA级债券纳入MLF是没有意义的，因为金融机构的抵押品是足够的，并不会因为这样就去买AA的债券。而且中央还是在坚持结构性去杠杆，基调也是没有改变的，信用收缩的过程也是没有结束的。下半场什么时候开始我们不知道，很难说哪个点是中间点。但要说结束的话，可能要到一些小的金融机构出问题、上新闻头条，才是结束的标志。以后金融机构会老老实实的，再也不敢无视风险和收益的关系。届时，我们的货币政策可能会走向全面的宽松、大幅的降准，存贷款可能没有降低的空间，但是公开市场的利率会大幅降低，现在还是偏高，不过这样会对汇率有比较大的压力。

银行破净率很高也不要忙抄底

四大行还是比较安全，第一是国家背书，第二是我觉得风险再传导也到不了四大行那一层，第三我觉得，虽然违约趋势不容乐观、基本面对股价上涨不太有支持、投资者对他们的资产出现怀疑压低估值——这是符合逻辑的，只不过现在他们0.8几的市净率隐含了对不良资产多大的预期是值得研究。如果隐含了10%的不良，那么就可能是过于悲观的。当然对一些小的机构，不良率是20%，股权价值一分不值也是可能的。所以我们现在对于过去一些保守经营的银行还是愿意拿一些的，总体越保守越看好，越激进越回避。

业余生活喜欢读历史

做这行比较忙没什么玩的时间，除了工作没事就喜欢读读闲书，我本人喜欢读历史的书，比较轻松的，比如前几年风靡一时的《明朝那些事儿》《那时汉朝》，也读一下历史方面的专著，看看过去历史上那些人的为人处世，看看他们做事为人的方式和方法，还有就是金融史上一些重要时刻的回忆录，美联储前主席伯南克的《行动的勇气》、保罗·沃尔克的《时运变迁》等美国金融历史回忆录，还有就是讲对冲基金历史的书，看的时候思考我在那个历史时刻会做出怎么样的反应，里面有本书叫《黄金屋》是Steven Drobny写的，我觉得特别好。

网易：现在的市场情况是怎样的？

杨爱斌：经历这轮洗礼之后，未来金融的机会是非常大的，中美两个国家从长远来看趋势可能是相反的。

2008年金融危机之后美国整体货币是放松的，但是信用一直没有起来。商业银行在沃尔克规则出来之后不允许做自营投资，杠杆也得到严格的控制。央行放松货币之后第一步得到低成本货币的是金融市场，会把债券市场价格推高，收益率相对下降，之后市场就会开始追逐高收益债，高收益债利率降下去之后，市场就开始关注股票，导致股票价格上涨，另一方面利率降低使企业财务费用降低，对美股来说是双击过程（戴维斯双击），所以美股一直在涨。但是除了旧金山和纽约这两个科技和金融中心的房价在涨，其他区域房价都没有上涨。目前金融资产价格处于历史高位，今年可能还要加两次息，明年可能要加三次息，加五次息之后利率会到2.5%-3.25%之间，短端利率上行之后美国国债利率在最乐观的情况也会达到3%-3.5%之间，结果会导致美国金融资产的趋势完全颠倒，贴现利率从1.5%不到抬到3%-3.5%，甚至4%也是有可能的。

贴现利率大幅上升首先会对美股估值产生压力，其次加息会使美国企业财务费用上涨，另外过去推动美股上涨一个很重要的原因是美国企业可以大量发行便宜的债券，然后举债回购自己的股票，相当于一个“杠杆牛“的概念，通过所谓的金融工程的方式推动股票上涨。比如一个100亿美元估值的公司，10倍市盈率，假设每年盈利是1亿美元，通过回购20%的股票，可以推动EPS上涨20%，但实际上对于公司内在价值是没有影响的，仅仅是每股收益上涨，就如同中国股市的送股换股一样，实际上是没有意义的。

所以说我们认为美股上涨基本上已经快到顶了。桥水最近有篇文章看空一切金融资产，背后的逻辑就是这样。因为一切趋势都逆转了，过去由于低利率导致金融资产上涨的过程结束了。这是西方发达市场的情况。

我们中国的情况是不一样的，6月25日国开行要停止棚改的贷款的消息导致房地产股和金融股大跌。我们也仔细地分析了一下，这背后其实就是，我们这么多年以来每一次货币的放松是通过财政和银行两个手段，财政主要通过地方和中央政府放贷，银行是通过居民加杠杆。信用最终主要给的是政府的基建还有房地产，所以我们到每一个城市都能看到城市日新月异的变化，比如地铁、高楼、城轨、跨海大桥，这些实体经济是比较繁荣的。但是每次信用高速扩张之后，央行担心风险的出现，货币就要收紧，所以我们的无风险利率是远远高于西方国家的，这样使得金融资产价格受到了压制。

假设央行或者中央政府最终决定退出过去的房地产QE，对于房地产资产价格的价格会有很大影响。因为棚改本质上是“QE买房”——央行通过PSL（抵押补充贷款）给国开行和农发行融资，国开和农发再给地方政府贷款，地方政府再把这些钱通过征收农民土地的方式给农民，农民拿着这些钱作为首付再找商业银行借贷，再去买新的商品房。如果我们是通过QE买债券或者买股票，那么金融资产的价格会出现明显上涨，现在国开行的政策可能会出现调整，央行QE的政策在转变。

未来的可能方向第一个是小微企业解决就业，第二个是创新驱动的战略，还有一个可能是扶贫，比如改善贫困山区的基础设施、教育，在当地新办实业。这三个方向是非常正确的。

网易：简要介绍一下平安到华夏是出于怎么一个机缘，当时公募基金的固收投资是怎么样的一个情况？

杨爱斌：我是05年5月从平安保险的集团资产营运中心，也就是平安资管公司的前身加盟华夏基金的，也是有一点因缘巧合，正好当时一个师兄在华夏管机构业务，并且当时华夏的固收总监也是从平安过去的，并且平安固收在市场上的声誉也是比较好的，所以他们就引荐了我去华夏工作。

那个时候股票市场非常低迷，6月份跌破1000点，我们觉得当时股票市场有很多机会，也比较看好基金这个行业，在极具投资价值的市场上加盟一家不错的基金公司是很好的一个机遇。后来证明我的判断是对的，虽然当时华夏不是行业里最大也不是最好的，但是很快华夏就成了行业最大也是最好的基金公司。

当时固收投资份额是很小的，大家都觉得基金公司就是炒股票的，但是2005年情况很特殊，2003年从硅谷减持开始，股票市场一直是熊市，基金公司的日子很难过，2004年国家又进行了宏观调控，利率特别高，所以当时最火爆的基金是货币基金，南方和华安货币基金都超过了500亿，而股票基金的规模非常小。2005年中华夏基金的总规模有436亿，货币基金占了153亿，当时刚去华夏最重要的任务是做好货币基金，因为当时各家比拼的主要是货币基金的收益，固收部门主要是管理货币市场基金。债券基金当时全市场加起来不超过20只，华夏债基当时是9个亿，已经算是很大了，因为竞争对手基本上是一亿到两亿，全行业债基加起来可能也不到100亿，在整个基金行业里是可以忽略不计的。那时候行业刚刚起步，大家也都不太懂，所以当时在华夏最重要的一个工作就是把平安一套完整的固收投研体系移植到了华夏基金。也因为2004年中国平安集团海外上市，由于巨额外汇资本金需要投资运作， 作为当时组合管理部的负责人，广泛接触和了解了海外成熟的固定收益投资的体系，从而逐步建立了业内领先和规范化的固定收益投资方法体系，很多投资流程和方法一直沿用至今。

印象深刻的就是货基2006年出现危机。股票见底回升，IPO重启，央行银根收紧，我们通过自己的投研体系，判断2006年一季度债券要出现问题，所以不愿意做高收益和规模，而对手在最不该拿钱的时候拿了钱，然后必须要去做债券投资。直到6月份流动性危机爆发，当时行业内部分货币基金规模较大的基金公司，由于流动性风险出现较为严重的负偏离，部分公司为此承担较大的亏损，而我没有给华夏赔一分钱，货基业绩和规模早早就锁定了第一名。因为我逃过了行业性的危机，这件事得到了范总的认可。

网易：您在历史上几次做出非常精准的判断，分享一下经验？

杨爱斌：我们不是灵机一动的那种投资者，我们一切的投资都是建立在基本面的研究上面，不是依靠短期交易来做债券投资，整个投资非常侧重于基本面投资。机构投资者对于鹏扬基金的评价一直是学院派。有些机构做可转债或者是高收益债很有特色，而鹏扬擅长于宏观基本面的判断和利率的把握，这是市场给鹏扬贴的一个标签，背后反映的就是我们对于利率的判断本身立足于对市场本身基本面的判断。

而利率跟股票是不一样的，周期的变化比股票是要慢很多很多的，这样给了我们很多时间去判断趋势。当趋势看对的情况下，就可以很从容地进行投资策略的调整和布局，我们对经济和金融的变化影响利率的背后逻辑的理解，比我们的对手更深刻一些。因为从1999年开始我一直做债券，经历了这么多轮经济周期的起起伏伏、利率的涨涨跌跌，每经历一次加深一次我对经济和利率变化规律的理解，这是最核心的东西。

我在华夏的时候，2006年逃顶，2008年抄底都非常坚决，2006年规避风险，2008年把握机会，整个公司从2008年初就开始寻找债券市场的机会，通过股票行业研究员自下而上的信息交叉验证我们自上而下的对于宏观的判断，最后选择在左侧重仓进入市场，给客户带来了12%-13%的收益，而2008年最好的股基跌了20%。因为我们看到了对手没看到的东西。

当时市场上都在担心通胀，2008年2月份CPI达到了8.7%，而2008年二季度CPI逐月下行，我们认为真实的CPI是3%，环比是负的，出现了大幅下降，另一方面名义经济数据当时都是特别高的，但是扣除了通胀影响后实际增长数据都是在断崖式的下跌。股票研究员那边也反映订单数量急剧萎缩，债券收益率和利率却又在急剧的上扬，跟观察到的经济、通胀情况是完全背离的。我们最喜欢这种背离，给了债券一个更好的价格。

我们在2008年5月份左侧进入市场，而央行6月份还提高了准备金率，那两个月我们跌得很惨，不过我们没有动摇，6月-7月两个月的时间顶住了压力，坚持自己的判断，公司也非常信任我们的判断，终于在8月份出现逆转。我想说，主要还是对于基本面的前瞻性把握是我们能够抄底和逃顶的重要因素。

网易：范总任鹏扬董事长，股东是出于怎样的一个信心？

杨爱斌：其实拿到批文第一天的时候我就请范总来当我们的董事长，希望能够得到他的同意，这个事拖了快两年，现在也算是梦想成真了，能请到范总这样对于基金行业认识这么深刻，曾经创造了华夏基金奇迹的人任我们的董事长，对于鹏扬来说是莫大的荣耀，对于我个人也是很大的鞭策和激励，同时也带来了很大的压力。

想请范总出山的人其实很多很多，估计开的条件也远远超过我们，但是范总还是比较看重一个公司的团队，比较看重核心团队的人。在这点上，范总对我还是比较认可的，毕竟有六年时间直接在他的管理下工作，即使我出来干私募的时候依然跟范总保持了一定的联系，所以他对我的为人还是知根知底的，对我固收方面的能力也是比较认可，在华夏的时候也给予我充分的信任、充分授权让我去发挥的。目前他现在持股不到5%，未来在监管批准的情况下，我们希望能再增资一次，范总在鹏扬还这么小的时候愿意来帮我，我希望他能有更高的持股比例。

网易：范总对鹏扬的未来有怎么样的一个期许？

杨爱斌：他最大的期许是鹏扬能够做一家综合性的基金管理公司，而不是一家只做债券的基金公司，因为范总从骨子里来说还是更看重股票投资的，而且对一个基金公司来说，股票的投研能力更能体现出资产管理公司在竞争中的价值，这次中国基金报评选的“中国基金业20年优秀基金经理”20个人，股票方向有17个，固收方向只有3个，所以股票对于一个资产管理公司，尤其是主动股票管理，非常非常重要。所以我也坚定不移地按照范总的要求，想把鹏扬打造成——积极债券、积极股票、指数增强、量化投资和多元资产——五大策略线协同发展的基金公司。

积极的债券这个是我的老本行，也是鹏扬现在的强项，卢安平请过来负责主动的股票管理，请了江少坤做我的量化管理，因为机构投资者占比50%以上，未来就是量化的天下，都是机构投资者就没有那么多积极的阿尔法了，不过现在还早，散户比例还是高，还有就是指数和养老金的管理。

这五条业务线我们都在布局中，我们最终是想给客户提供多元化的策略，让我们的客户在多元化的基础上构建自己的投资组合以实现更好的风险和收益的匹配。

网易：FOF业务是谁在负责?

杨爱斌：主动量化和多资产策略线目前是江少坤在负责，他以前在雷曼下面的Neuberger Berman，是一家有九十五年历史的资产管理公司，他所在的部门叫QMAC，就是量化多资产的缩写，正好跟他现在的业务很符合。

网易：是不是其他的核心团队人员也是受到您的个人魅力感召过来的？

杨爱斌：某种意义上来看是的，从短期来看，我们对于大部分核心团队的人现在能够开出的收入条件肯定比不上那些大平台，但是他们还是愿意选择跟我一起做事，可能是认同我这个人，认同我的想法，认同未来我们想做的事吧。现在的核心团队，卢安平原来管3000-4000亿元的资金，现在在鹏扬管20亿，李刚原来在农行是最年轻的金融市场部的副总，现在在鹏扬做固收的负责人，江少坤是刚刚到位，负责筹建FOF和量化团队，还有固收总监王华，之前在银河期货，一手搭建了我的固收研究的体系，我这么多年方法体系，经王华之手发扬光大，做得非常非常完善，能看到自己这么多年的心血延承下去，也是很欣慰。

网易：范总目前不参加日常经营管理，他能为鹏扬带来什么样的资源或者方向性的指导？

杨爱斌：按照目前监管要求，董事长，尤其是股东派来的，是不能干涉基金公司日常的管理的，监管也比较在意这件事，避免股东通过董事长影响公司正常经营，一般来说基金公司董事长和总经理必须是两个人。所以范总现在主要是在董事会层面对公司的重大经营战略进行把关，比如增资扩股引进战略股东，战略人才的引进等等，在公司战略层面做出宏观指导和决策。

网易：核心成员都是持有鹏扬股份的吗？

杨爱斌：第一期骨干员工持股计划已经报到证监会去了，在审批中。不会搞全员持股，如果股权太分散就失去了股权激励的意义，所以持股人员会少和精，更多的是通过激励机制来激励员工。

网易：基金经理——私募——公募管理人角色转变中的心路历程？

杨爱斌：从投研人员转型管理人员是一个很大的挑战，我比较钦佩中欧的董事长窦玉明，我觉得他的转型做得非常好，是我们目前主要去学习的领先者。当时我在华夏只是一个部门的总监，不过我跟其他投研人员相比还是有一点优势的，可能我之前在平安呆了很多年，平安是一家管理非常好的公司，同时也是很国际化的公司，管理理念上基本都是按照国外的理念构建的，在平安除了学到了债券投资的基本功，也打好了一些管理上的基本功。后来做私募那几年很辛苦，要做投资，做营销，做产品，甚至还要去做IT，做人力，刚创业的时候曾经为了上网自己去过电信局办宽带上网，办电话，客人来了没有前台都是自己端茶倒水招待，基本什么事情都干过。做了五年私募对自己也是一个很大的锻炼。

从最开始的鹏扬投资20多人不到30人，到现在的鹏扬基金，管理超过100人的团队对自己的挑战也是很大。因为一个人的管理半径是有限的，超过10个人管理效率就会下降，超过30人就更难了。白天工作就算12小时，半小时一个人超过24个人就没有自己的时间了。所以必须要引进合伙人，让他们分担我的压力，通过合理的分权和授权让大家各司其职，从而在一定程度上解决公司管理上的问题。所以今年我们除了找优秀的人之外，还会着重进行针对现有员工的激励机制的建设和企业文化的建设。激励机制解决人的内在动力的问题，让大家能够看得到奔头；文化建设是让大家有共同的信念，让大家有共同的做事原则和方法。如果光有激励机制，大家没有共同协作的精神，从某种意义上来说可能也很好，但是最后的结果也可能是分崩离析。

网易：您目前在打造怎样的一种企业文化？

杨爱斌：今年花了很多心思，带着核心团队花了一整天来讨论我们要怎样的一种文化，分成四个小组，然后一个一个组地提炼，最后总结了五个词：

诚信：做基金行业又不保收益又不刚兑，客户把钱给你，没有诚信是无法生存下去的。

责任：每一个从业人员都要知道，客户把钱给你，要是对客户不负责任的话，就会失去客户的信任。

激情：我们现在还是小公司，基金行业是个竞争非常激烈的行业，是个红海，需要激情拼搏，现在鹏扬以年轻人居多，平均出生年份大概是1984年。

协作：鹏扬就是一艘船，既有船长、水手，也有人负责做饭、打扫卫生、瞭望、维修机器，如果大家都要做船长，想干最风光的事，没人干脏活苦活，没人愿意去维修机器，船也开不出去。

感恩：一个人要有感恩之心，感恩客户，感恩公司，感恩上级，感恩为公司奉献的年轻人。

现在文化也纳入我们考核，占比10%，任何人如果违反了诚信，无论是谁是可以直接开除的，没有任何可以商量的余地。

网易：债券违约潮趋势是否会延续，公司计划如何规避？

杨爱斌：出现今天这一幕，其实鹏扬很早就做了预演，我们觉得一定会出现今天这一幕。过去这一两年，债务上得实在是太快了，债务急剧扩张的时候是不会出现违约的，大不了借新的钱去还之前的债。但是一旦当债务增长到一定程度的时候，利率肯定会上升，因为大家都去借债，借债的人多了推高了利率，利率往上走每次还本付息的钱就增多了。我们有个数据，我们觉得任何一个国家，如果每年还本付息的钱占GDP接近15%的话就很难维持了，现在我国是接近12%-13%的位置，在2014年年初接近15%，我们每年新增的债务占名义GDP大约在25%-35%，比如每年85万亿的GDP，30%就是25.5万亿，新增债务25.5万亿如果有一半去付利息了，那这个游戏就玩不下去了，15%是12.75万亿，我们现在债务占GDP的比例大概250%，就是200万亿的债。最新统计数据显示，表内平均融资成本是6%多，民间融资和非标的融资利率肯定比这个高，就按最少的情况以6%估算也有12万亿，也接近我刚才说的接近13万亿的数字了。中央也看到了这个风险，所以在十九大确定的就是未来三年的“金融风险攻坚战”，习总书记明确提出国有企业和地方政府要加快去杠杆的动作。

在这种背景下，我们信贷的扩张增速急剧地下降。从最新的数据可以看到，5月份社会融资新增只有7600亿，之前在高点2-3万亿都有可能，这个是很低很低的，社会融资余额同比增速只有10.3%，高点的时候也是15%。社会融资只是企业和居民，不含政府。如果把政府也加上去，叫做广义信贷，增速是11.6%，高点也是15%-16%，创了2014年以来的新低。如果融资收缩得这么厉害，企业就没钱了。最能衡量企业流动性指标的是M1，5月同比增速只有6%，而在2016年时候是26%，而且M1据说里面还有很多是军队、事业单位的存款，如果把这些都刨掉，也许真实情况比我们想象的还要严峻。银行现在抱怨没存款了，所以也不放贷了，不放贷更没存款了，导致企业部门的流动性面临比较大的压力。只要融资增速没有恢复，增速一直往下沉，那么，违约的公司会越来越多。如果从时间进程上来说，我们现在肯定还是在上半场，还没有到下半场。

网易：央行降准释放流动性的效果？

杨爱斌：我们还在观察。央行觉得现在违约风险不大，违约的债券只有600亿元，但是我们做了一个测算。现在二级市场收益率超过12%的债券，超过3700亿，在目前经济的情况下，哪个企业能够承受12%的利率？理论上我们认为这些债券未来都有可能面临违约的风险。问题是，如果这些债券真的违约了，会发生什么样的后果呢？是持有这些债券的非银行金融机构，包括小银行的理财产品会出信用风险。他们一旦出现信用风险，那么表明风险在从非金融机构向金融机构传递。虽然现在我们觉得金融危机发生的概率不大，但是也要做好这种灰犀牛出现的准备，不敢说概率有多大，但是灰犀牛出现的概率预计是在上升的，信用收缩和违约上升的趋势不容乐观，并没有看到缓和迹象。

股票市场最近比较差，最主要的原因就是大家的担忧。信用收缩没有流动性就会有很多股权质押，一旦债券出问题股票就会下跌。如果股价跌了就导致债券继续出问题，而且违约出现之后导致金融机构的风险偏好急剧下降，紧箍咒进一步的加剧。很多企业想的就是：如果我把债券还了，新的债券就再也发不动了，那我干脆就不还了。于是，投资者就更加担心了，在企业和金融机构之间产生了不信任。

我觉得监管层现在应加强对风险偏好，或者金融机构这种动态的反应的评估。以次贷危机为例，大家都低估了，想着区区5000-6000亿的次贷怎么会变成那么大的风险，最后演变成金融危机呢？原因就在于金融机构之间存在着不停的风险的传导和反应的机制，要对后面传导机制有前瞻性的反应，不能从静态的角度去看。现在的情况是600亿的违约占总体20万亿的信用债的比例确实不大，但600亿元的违约可能导致更大金额的违约，这就需要我们去前瞻性地看。

下半年投资策略？

杨爱斌：我们总体来说，在信用收缩的态势没有根本改变的背景下，用一个经典的词来形容就是“fly-to-”，就是尽量去买最安全的资产。债券市场主要是投利率债或者超高等级的债券；股票市场主要是去投防御性最强的、最安全的股票。对那些盈利预期很乐观，估值很贵，安全保护很低的股票我们现在采取是谨慎的态度。安全的股票现在也比较难找，现在市场上都窝在食品饮料、餐饮旅游还有医药这种行业里面，但是在大环境不佳的情形下，这种防御类的板块也会补跌，而且会跌得比较快。

我们现在经济面临的问题其实主要就是内部信用收缩，因为前几年信贷扩张得太厉害，现在要还债；还有就是过去我们不断通过出口挤占其他国家的贸易空间，引发了贸易的冲突。内部和外部这两个因素都是不利的，这两个问题不解决会对我国的经济造成持续的压力，这个压力可能在三季度会进一步继续体现出来，从而给股票投资带来比较大的压力，但是股票从长期来看，现在的位置也还好，有长期的配置价值，短期的趋势又不是那么地好，很矛盾。

网易：对公募的情结？为什么最后回到了公募？

杨爱斌：一个比较现实的原因就是，我是做债券的，债券的投资人主要是机构，如果我是一个非持牌机构，向机构投资者获取委托资金，这个存在较大的政策风险， 一旦政策出现调整，那么生意可能会做不下去，所以我觉得成为持牌机构是非常有必要的。所以当门打开的时候，我们是第一个去排队的，我只是比我的对手快了一步。现实的原因就是我想把业务做大的话，需要成为一个持牌机构，现在看来对鹏扬至关重要，因为私募一般很难超过500亿，而公募能到4000或者5000亿元，这个决定打开了我的空间。

网易：募资规模不及预期规划，您有什么看法？

杨爱斌：情况确实很艰难，因为这两年债市去杠杆对我们的业务带来了非常大的挑战，先开始是债市波动，后来是股市波动，现在来看3年达到一千亿是很有压力的。不过市场要起来也是非常快的，所以我们也不会轻易放弃我们的目标。

网易：资管新规对专户的影响，规模很难扩大起来？

杨爱斌：也不见得，当然现在来看是很难的，因为大资管的细则还没出来，银行新的业务基本上是停摆的，业务现在都没法去做了，潜在的客户新的委托都在等细则，细则不出来没有新的业务机会，还有就是去年客户赎回的压力是非常大的，我们还好有一些新增的委托，但是没有赎回的速度快，所以我们业务增长主要于公募基金。

网易：私转公留下来的部分规模有多少？

杨爱斌：最多的时候有400多亿，私转公的时候清了20亿，现在剩下280多亿，这几年因为债市不好大概少了100亿。

网易：有私募的基因，还会坚持绝对收益的理念吗，特别是权益类产品？

杨爱斌：权益类部分，如果完全是做绝对收益是有一些问题的，对公募基金部分还是要相对我们的同行取得更好的排名，尤其是对于我们这样新的基金公司。现在我们对股票基金的要求不是说不能亏损，因为中国股市波动性太大了，去年波动率好不容易降到20%以内，今年又到了30%，在这么大波动的市场里说不能亏那仓位就没法做了，所以我们现在的要求是如果亏了，绩效考评就不能评优秀。哪怕排名再好，因为没给客户挣到钱，就不能评优秀，所以要去控制回撤，在这个条件下，去争取更好的排名。不过我们现在在评估要不要做一个像华夏回报一样的绝对收益的基金，最近在考虑这个事情，我们也看了一下华夏回报这个基金，换了这么多基金经理，但它的累计收益是华夏基金目前最亮眼的，超越了华夏大盘。

我觉得华夏回报成功的原因是A股过去的波动是非常大的，在十年时间内出现了两次大的回撤。而在当前位置，股票估值是不贵的，在这种背景下，我们要做出绝对收益，仓位需要做出牺牲（控制仓位）。如果我们评估2800是低点，未来养老金、外资长线资金的进来，散户的退出，会让市场波动性降低，于是，绝对收益的基金回报会远远落后于基准。但我们现在没有想好，坦率说还在考虑中。

网易：信用违约的下半场何时开始？

杨爱斌：之所以说上半场，是因为我们觉得，目前违约的数量级和违约进一步扩大的逻辑没有出现改变的迹象。把AA级债券纳入MLF是没有意义的，因为金融机构的抵押品是足够的，并不会因为这样就去买AA的债券，而且中央还是在坚持结构性去杠杆，基调也是没有改变的，信用收缩的过程也是没有结束的。下半场什么时候开始我们不知道，很难说哪个点是中间点。但要说结束的话，会有一些小的金融机构出问题，上新闻头条，才是结束的标志。以后金融机构会老老实实的，再也不敢无视风险和收益的关系。届时，我们的货币政策可能会走向全面的宽松，大幅的降准，存贷款可能没有降低的空间，但是公开市场的利率会大幅降低，现在还是偏高，不过这样会对汇率有比较大的压力。

网易：银行破净率很高，怎么看待现在银行的资产质量？

杨爱斌：四大行还是比较安全的。第一是国家背书，第二是我觉得风险再传导也到不了四大行那一层，第三我觉得，虽然违约趋势不容乐观、基本面对股价上涨不太有支持、投资者对他们的资产出现怀疑压低估值——这是符合逻辑的，但是现在他们0.8几的市净率隐含了对不良资产多大的预期值得研究。如果隐含了10%的不良，那么就可能是过于悲观的。当然对一些小的机构，不良率是20%，股权价值一分不值也是可能的。所以我们现在对于过去一些保守经营的银行还是愿意拿一些的，总体越保守越看好，越激进越回避。

网易：能否谈谈您兴趣爱好？能否推荐几本对您影响最大的或是您喜欢的书？

杨爱斌：做这行比较忙也没什么玩的时间，除了工作没事就喜欢读读闲书，我本人喜欢读历史的书，比较轻松的，比如前几年风靡一时的《明朝那些事儿》、《那时汉朝》，也读一下历史方面的专著，看看过去历史上那些人的为人处世，看看他们做事为人的方式和方法，还有就是金融史上一些重要时刻的回忆录，美联储前主席伯南克的《行动的勇气》、保罗·沃尔克的《时运变迁》等美国金融历史回忆录，还有就是讲对冲基金历史的书，看的时候思考我在那个历史时刻会做出怎么样的反应，里面有本书叫《黄金屋》是Steven Drobny写的，我觉得特别好。

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