发表自话题：重庆十大贷款公司排名

原标题：重庆啤酒往事：4年上涨13倍，民族品牌被外资掌控

文章来源：财经锐眼

啤酒相对于历史悠久的中国白酒属于舶来品，国内啤酒品牌几乎全由外资主导，没有一个例外。

以重庆啤酒为例，本来是一个土生土长的民族品牌，但在发展的过程中逐渐被外资控股，如今甚至成为了外资进行资本运作的工具。

“联手”嘉士伯，股价创新高

9月12日，A股上市公司重庆啤酒（.SH）发布公告，公司与全球领先的啤酒公司嘉士伯集团，拟通过重大资产购买及共同增资重庆嘉酿啤酒有限公司的方式，解决双方间潜在的同业竞争问题。

（重大资产购买草案截图）

此次资产注入的主要目的是为了解决同业竞争的问题，同时也是嘉士伯履行其在2013年要约收购公司20%股权时作出的承诺，具体资产注入方式如下：

（交易涉及资产价格截图）

其中上图里的A包资产包括K1664、嘉士伯、特醇嘉士伯、怡乐仙地、风花雪月等近10个高档啤酒品牌。

此次交易所涉及的现金支付价款，重庆啤酒、重庆嘉酿通过现有自有资金结合债务融资取得。其中，重庆啤酒向法国巴黎银行、渣打银行贷款3.5亿用于购买重庆嘉酿48.58%股权，重庆嘉酿向法国巴黎银行、渣打银行贷款10亿用于购买B包资产。

草案显示，交易完成后，2019年和2020年1月-4月重庆啤酒每股收益将分别增厚38%与167%，同时公司资产总额也将从36.39亿增长到108.98亿。受此消息影响，昨天重庆啤酒股价强势涨停，今天再创历史新高，市值也达到477亿。

(重庆啤酒股价截图，前复权)

不过，在资本市场为此狂欢的时候，不知大家发现没有，嘉士伯要贷款10亿购买B包资产，它此前并不持有全部B包资产或部分B包资产，然后贷款10亿买下后转手又以17.94亿的价格卖给重庆啤酒。

假设10亿贷款就是嘉士伯用于购买B包资产的全部价款，那么这一转手嘉士伯就可以净赚7.9亿。而重庆啤酒不仅要去贷款3.5亿购买重庆嘉酿48.58%股权，还有花17.94亿现金购买B包资产。

不得不说嘉士伯这一波操作真是“漂亮”，不仅让自己持有的重庆啤酒资产规模变大了，还能净赚现金，这都是因为重庆啤酒的控股股东、实际控制人就是嘉士伯，一个地地道道的外资企业！

门外的“野蛮人”

在国内，人们通常将那些拥有资金优势而恶意收购的一方称为“门口的野蛮人”，而嘉士伯对于重庆啤酒来说就是一个“门外的‘野蛮人’”，因为它的行为足够野蛮，而且是一家外资企业。

重庆啤酒最早成立于1958年，是继青岛啤酒之后第二家中国啤酒厂，经过近半个世纪的发展，公司于1997年10月30日在上交所正式挂牌上市，但没想到刚一上市就被外资盯上了。

刚上市的时候，重庆啤酒还是一家地地道道的本土企业，重庆啤酒集团（简称：重啤集团）以54.06%的持股绝对控股，真正与外资接触是在2003年。

2003年12月11日，重啤集团与当时世界第六大啤酒厂商苏格兰·纽卡斯尔啤酒股份有限公司（简称：苏纽公司）签署股权转让协议，苏纽公司以5.25亿元的价格受让重庆啤酒5000万股国有股。交易完成后，重啤集团持股34.55%仍为公司第一大股东，苏纽公司持股19.51%为公司第二大股东。2004年，重啤集团将5000万股国有股过户给苏纽亚太公司。

（重庆啤酒股权转让协议截图）

2006年公司进行股权分置改革，股改之后公司总股本从2.56亿增加至2.86亿，苏纽亚太的持股比例从19.51%降至17.46%。2008年，苏纽公司被全球第三大酿酒商嘉士伯集团收购，2009公司第二大股东苏纽亚太改名为嘉士伯重庆有限公司（简称：嘉士伯重庆）。

2010年4月14日，重啤集团再次转让12.25%的国有股，最终确认受让方为嘉士伯啤酒厂，由子公司嘉士伯香港签署协议，交易完成后嘉士伯集团合计持股29.71%，挤掉重啤集团成为公司第一大股东，重啤集团持股20%为第二大股东。

2013年嘉士伯集团做出”野蛮“的最后一步，嘉士伯香港以293.17亿的价款向重啤集团发其20%股权的要约收购，这笔要约收购完成后，嘉士伯香港累计持股42.54%、嘉士伯重庆持股17.46%，嘉士伯集团合计持股60%公司股份，彻底将重啤集团挤出股东之列！

（要约收购公告截图）

更让人觉得嘉士伯”野蛮“的地方在于，要约协议要求，重啤集团不仅要以全部持股接受要约，还要在收购完成后“尽可能多的”转让公司股份给嘉士伯香港，并且不带任何权利限制。

当锐眼哥梳理完重庆啤酒的股权是如何一步步落入外资企业之手的时候，在为嘉士伯的“野蛮”感到愤闷的时候，也为又一家中国啤酒厂落入外资之手感到不甘，为什么中国自己的啤酒厂就这样一个个的成为了外资企业？

加法与减法

所谓“加法与减法”是指，重庆啤酒自上市以来它的业务产品线的加减法。锐眼哥梳理了一下，大致可以分为三个阶段：第一阶段，2001年-2006年一直做加法，基本每年增加一个新业务；第二阶段，2007年-2011年连续5年6条产品线“齐步走”；第三阶段，2012年-2017年主要做减法，基本每年砍掉一个产品线。

（数据来源：锐眼哥根据财报整理）

可以看到，历史上重庆啤酒涉及过的业务不少，除了主营的啤酒业务之外，还做过麦芽销售、药品销售、饮料销售、酒吧服务等业务，但主业啤酒的收入占比一直在90%以上，只不过在公司做加法多元化的过程中，啤酒的占比持续下降，直到2011年后开始做减法砍掉曾经多元化的业务，啤酒占比才又开始逐步上升。

当然，随着重庆啤酒这种“聚焦主业—多元化—聚焦主业”的战略变化，公司业绩也跟着上下波动。整体呈现，越多元化业绩越烂、越聚焦主业业绩越好的特征，这一点在公司的偿债能力变化上表现得特别明显。

（重庆啤酒偿债能力分析）

第一阶段，做加法阶段。

（数据来源：锐眼哥根据财报整理）

在2001年的时候，公司的业务收入只有啤酒和药品销售两个来源，此时啤酒的收入占比高达98%，但随着一路多元化，公司先后涉足了饮料销售、酒吧服务、材料销售、酒糟销售等多项业务，到2006年到达6条产品线齐开的状态。

（重庆啤酒2006年财报截图）

从公司6条产品线的收入结构和公司持续恶化的流动性及不断攀升的资产负债率来看，2001年-2006年公司多元化的战略显然是失败的。流动性的下降和资产负债率的上升，因为多元化占据了公司较多的资金，导致公司不得不更多的去举债经营，可结果并不太好！

（重庆啤酒盈利能力分析）

因为多元化，随着公司债务的不断增加，公司的毛利率、毛利率却在不断走低，之所以净资产收益率能出现不断上升趋势也是得益于公司高负债。

到2005年公司速动比率和现金比率降至阶段谷底，当年公司速动比率只有0.17、现金比率只有0.10，也就是说公司每10块钱的流动负债对应的只有1块钱的现金，到底是公司管理能太强还是公司资金吃紧呢？

显然是后者，因为，如果是公司管理能力太强的话，为何公司毛利率、净利率还在下滑呢？

第二阶段，连续5年6条产品线齐开。

（数据来源：锐眼哥根据财报整理）

2007年-2011年，这5年公司好像一只“鸵鸟”一样，将脑袋埋在土里，对任何风险都不管不顾，任由公司流动性紧张的问题持续了5年之久，还不断的举债加杠杆，也不管公司持续下降的毛利率情况，这一个阶段公司现金比率始终处于0.2以下，公司很缺钱。

同时，这一时期，公司的整体运营能力也出现明显下降，存货周转率从一年2.01次降至最低1.52次，总资产周转率也从0.92降至阶段最低0.70，一直到2015年之后才有所好转。

（重庆啤酒存货周转率分析）

这一阶段，公司是看起来外表光鲜亮丽、风光无限，还被当时的一些卖方分析师拿出说是“橘子快红了”，但实际上却到了不得不“勒紧裤腰带”过日子的时候。这里“橘子快红了”主要说的是公司的药品销售业务，也就是子公司重庆佳辰生物工程研发的“治疗性乙肝疫苗”。

乘着卖方分析师的各种推荐、买入评级，也乘着2006年-2007年A股那轮波澜壮阔的大牛市，公司股价不仅从2006年初前复权后的1毛钱左右涨到最高78块多，暴涨780倍之多，公司股价也顺利突破390亿，距离400亿只差临门一脚。

（2006年-2011年重庆啤酒股价走势截图，前复权）

然而，被卖方分析师吹嘘的、也是当时重庆啤酒股价大涨的主要原因的“治疗性乙肝疫苗”却缕遭不测。

就在公司股价涨至最高点的时候，2011年12月2日公司发布继续停牌的公告称，公司暂时未能取得治疗性乙肝疫苗以北京大学人民医院为组长单位的治疗用乙肝疫苗治疗慢性乙肝的疗效及安全性的多中性、随机、双盲、安慰剂对照的Ⅱ期临床研究。

（相关公告截图）

2011年12月9日复牌后直接开启暴跌模式，连续9个跌停板，而那个股价高点一直到今年8月才再次被突破。也就是说，那些在那个高点买入的人，足足等了近9年才解套！

话说回来，公司股价在2011年底的暴跌除了“治疗性乙肝疫苗”受阻外，公司业绩也在那一年出现较大幅度的下滑，净资产收益率从24.18%降至10.38%，净利率从15.24%降至4.29%。与此同时，公司的业绩也在这一年暴跌了近6成。

（重庆啤酒发展能力分析）

2011年，重庆啤酒实现营收26.95亿，同比增长13.46%，实现扣非净利润1.34亿，同比增长9.76%，实现归母净利润1.54亿，同比下滑57.55%，而上一年的业绩增速是99.42%。

（重庆啤酒2010年-2015年主要财务指标截图）

实际上，自2010年之后公司业绩就持续下滑，一直下滑到2015年公司出现上市17年以来的首次亏损。

对于重庆啤酒来说，从2007年-2011年这5年应该是最不好过的一个阶段，正在等待一个“白衣骑士”的出现，来救它于水火！

而在这一阶段里，嘉士伯已经取代重啤集团成为第一大股东，嘉士伯做了那个“白衣骑士”。

第三阶段，做减法、砍产品线。

（数据来源：锐眼哥根据财报整理）

通过对比重庆啤酒2001年-2006年这个阶段和2011年-2017年这个阶段的产品线结构，可以很容易的看出重庆啤酒在产品线上所做的加减法的过程，而促使公司做减法的这个动作最直接的推动因素就是2013年嘉士伯要约收购20%股权成为公司控股股东之后。

有必要请大家注意一个现象，公司啤酒的收入从2001年-2013年这13年里一直处于增长趋势，从2001年的4.59亿增长到2013年的32.83亿，啤酒业务的收入规模在13年里增长了6倍多。而自2013年之后公司啤酒收入就持续下滑，这是因为此时国内啤酒市场已经基本饱和，行业增速明显放缓，甚至出现负增长。

从2001年-2013年，对应公司归母净利润仅从3428.72万增长到1.59亿，增长了3.6倍。虽然公司归母净利润在2010年也曾一度达到 3.62亿，但是自2011年开始就逐年下滑，一直滑至2015年的谷底。

在这一阶段发生的一件大事是，嘉士伯发起了20%股权的要约收购，最终将重啤集团彻底挤出股东成员。仔细看这一阶段公司业务结构变化，实际上，自2010年嘉士伯成为公司第一大股东之后，或许就已经着手砍掉收入占比较小的次要业务，而逐渐回归啤酒主业。

到2013年之后，嘉士伯正式成为重庆啤酒的绝对控股股东，从此就开始大刀阔斧的砍掉所有其他类业务和饮料业务，到2016年又彻底砍掉从一开始就跟随公司的药品销售业务，到2017年正式砍掉所有其他业务，只留下啤酒主业。

砍掉多元化的产品线，效果是立竿见影的，自2015年之后，无论是公司的流动性、盈利能力、存货周转能力还是业绩增速都出现明显好转。

轻装上阵，成就13倍牛股

由于公司砍掉多余业务，各项财务指标开始好转之后，公司的股价也开始触底反弹，自2016年1月前复权后的最低点7.35元/股涨到今天的最高价101.88元/股，短短4年多时间公司股价暴涨了近13倍，成为机构投资者的香饽饽。

（重庆啤酒2016年至今股价走势截图，前复权）

重庆啤酒过去4年多股价的持续走高，主要是因为公司业绩的好转，而公司业绩的突然好转除了嘉士伯入主后大刀阔斧的砍产品线外，还与2015年前几年就开始公司大幅计提资产减值，以及2015年之后公司持续去库存有关。

（重庆啤酒资产减值损失情况）

可以看到，重啤啤酒在2007年-2012年期间，公司每年的资产减值损失都在5000万以下，但从2013年开始减值损失开始大幅增加，至2015年达到最高3.45亿，也因此导致了当年的业绩亏损，之后开始逐年降低资产减值规模以支撑业绩增长。

还是要提醒一下，2013年后嘉士伯成为公司绝对控股股东，这个公司就是嘉士伯说了算。那么，可以说，这一切的背后都是嘉士伯资本运作的结果。再想想公司啤酒主业收入自2013年之后持续下滑的事实，以及公司自2015年后业绩持续大涨的情况，可以看到，公司通过操纵“资产减值损失”科目来扭曲公司业绩有多严重！

为什么这么说呢？因为公司毛利率从2015年到2017年只小幅提升了3个百分点，而同期公司营收规模却下降近5个百分点，在这种情况下公司的业绩却能暴涨6倍多，这不是很奇怪吗？

除了大幅减值、轻装上阵外，自2015年之后公司的存货管理能力是有明显提升的，存货规模从2012年的12.44亿降至2019年的3.64亿。但仔细一分析，发现公司存货的下降也并不是因为产品销售规模扩大，而是公司大规模计提存货跌价准备的原因。

（重庆啤酒存货跌价准备分析）

可以看到，2015年以前公司持续大规模计提存货跌价准备以降低库存，且计提的存货跌价准备的趋势与资产减值损失趋势趋同，2015年之后开始减少对存货跌价准备的计提，以减少资产损失对公司业绩的冲击。同时，还应注意到，公司过去10年计提存货跌价准备占当年存货余额的比重持续提升，到2018年和2019年这一比例超过100%。

除了对存货计提跌价准备外，公司在同一时期还对无形资产、固定资产等进行了大规模的减值。也就是说，公司就是通过对存货、无形资产、固定资产等的摊销、减值等手段来操纵了利润表里面的“资产减值损失”科目从而让公司业绩出现明显好转的。

（重庆啤酒资产减值损失与归母净利润占比分析）

这种情况通过分析“资产减值损失”和“归母净利润”占公司当年营收的比重更能体现出来，可以看到这两指标趋势存在明显的倒挂：当资产减值损失增加的时候，公司归母净利润持续下滑；当资产减值损失减少的时候，公司归母净利润持续上升。

通过以上分析，可以确定一点，重庆啤酒过去4-5年报告出来的业绩数据质量并不高。未来，公司是要继续通过操纵“资产减值损失”科目来增厚利润呢，还是通过别的方法呢？

今年上半年重庆啤酒业绩并不好，实现营收17.51亿，同比下滑4.45%，实现扣非净利润2.15亿，同比下滑2.42%，实现净利润2.46亿，同比增长3.06%，其中资产减值损失仅为376.98万。

目前，重庆啤酒470多亿的市值、近百元的股价，对应2019年6.57亿净利润的静态市盈率已经高达72倍多，市净率更是高达48倍多，公司的股价未来还能继续上涨吗？这么高的估值很难说没有泡沫！

或许此次，嘉士伯将旗下重庆嘉酿48.58%股权卖给上市公司，同时为重庆嘉酿增资，就是作为控股股东的嘉士伯给出的解决方案。

对于重庆啤酒的未来，大家又怎么看呢？

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